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　　股指：股指高位震荡，板块轮动依旧

　　（王东灜，从业资格号：F03087149；交易咨询资格号：Z0019537）

　　上周，股票市场宽幅震荡，Wind全A下跌0.48%，日均成交额2.5亿元。中证1000下跌0.42% ，中证500下跌1.44% ，沪深300指数上涨0.19% ，上证50下跌1.2%。资本市场呈现股“强”债“弱”，股债“跷跷板”明显，风险偏好回升。股指各品种净空头明显减少，但基差贴水幅度明显增加，市场对冲需求可能由防风险转变为追求确定性的Alpha，策略端关注多中证1000空中证500的大小盘对冲策略。

　　短期，美伊冲突进入拉锯时间，双方表态仍偏强硬，考虑到美国2月非农数据大幅低于预期，冲突长期持续可能会加剧市场对于美国经济“滞涨”的担忧。受此影响，美股三大指数周度缩量下跌，美债利率上升，美元走强。由于全球科技产业均或多或少存在以美股为锚的情况，产业链深度联动的经济体如日本、韩国股市均受到明显影响。对A股而言，原油价格中枢走高可能带来输入型通胀，使得PPI在二季度提前转正，一定程度增加市场信心，但对于内需的拉动还需观察。外需则稳定偏强，全球各主要区域2月制造业PMI均回到荣枯线以上，中国出口数据同步大幅回升，可能是二季度的一个交易重点。

　　长期，AI为主导的科技题材仍是2026年的主线。自2025年10月以来，A股科技题材显著强于港股，也显著强于美股科技公司，走出了相对独立行情。美股上游硬件厂商已经经历了一轮明显的估值周期，目前逐渐进入交易业绩的时段，而上游的新的业务分工模式将逐渐向中游传导，文章《The 2028 Global Intelligence Crisis》正是在此背景下应运而生，该文章涉及的软件、服务、金融等细分领域，是近期中国和美国股票市场下跌的集中领域，市场反映剧烈。而A股目前仍在科技股上游估值拉升的阶段，随后可能会经历类似于美股过去3年的估值回落，并最终进入业绩为王的逻辑。在这一过程中，需要注意选股和对冲，注意头寸风险。

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　　国债：通胀持续回暖，债市偏空运行

　　（朱金涛，从业资格号：F3060829；交易咨询资格号：Z0015271）

元股证券:ygzq.hk

　　1、债市表现：本周债市偏空运行，在春节错位、内需修复、服务消费走强推动下，2月通胀数据超预期回暖。CPI同比1.3%、核心CPI同比1.8%，均为近年高位，PPI同比-0.9%、环比+0.4%，同比降幅持续收敛。通胀数据带动长端收益率反弹，收益率曲线呈现熊陡走势。截止03月13日收盘，2年期、5年期、10年期、30年期国债收益率分别收于1.35%、1.56%、1.81%、2.37%，较03月06日分别变动1.00BP、2.78BP、3.33BP、8.53BP。截止03月13日收盘，TS、TF、T、TL主力合约分别收于102.466元、105.965元、108.22元、111.06元，较03月06日变动分别为-0.03%、-0.14%、-0.29%、-1.53%。

　　2、政策动态：本周中国央行开展1765元7天期逆回购，因同期共有2776亿元7天期逆回购到期，因此本周公开市场实现净回笼1011亿元。下周（3月16日-3月20日）央行公开市场将有1765亿元7天期逆回购到期。3月13日，人民银行决定于3月16日操作买断式逆回购5000亿元，期限为6个月。数据显示，3月份有6000亿元6个月期买断式逆回购到期。由此，央行3月16日开展5000亿元买断式逆回购操作，意味着当月6个月期买断式逆回购缩量续作，缩量规模为1000亿元。本月3个月期买断式逆回购已经缩量2000亿元，这意味着当月两个期限品种的买断式逆回购操作合计净回笼3000亿元。截止03月13日收盘，R001、R007、DR001、DR007分别收于1.39%、1.50%、1.32%、1.46%，较03月06日分别变动0.34BP、1.13BP、0.22BP、4.67BP。

　　3、债券供给：本周，政府债发行5375亿元，到期量8253亿元，净发行-2878亿元，其中国债净发行-3510亿元，地方债净发行632亿元。下周发行计划显示，国债净发行4550亿元，地方债净发行2553亿元，二者合计净发行7103亿元。本周，新增专项债发行177亿元，截止本周，专项债累计净发行9201亿元，发行进度20.91%。

　　4、策略观点：短期来看，地缘冲突导致油价重心显著上移，国内通胀数据回暖节奏预期加快，对债市特别是长端债券形成利空。短期在降息预期偏弱背景下，债市偏空思路看待。

　　宏观：通胀的两个分化

　　（于洁，从业资格号：F03088671；交易咨询资格号：Z0016642）

　　中国2月份社会融资规模增加23800亿元人民币，比上年同期多增1469亿元。金融机构人民币贷款增加9000亿元人民币，比上年同期少增1100亿元。社融和人民币贷款存量同比增速分别为8.2%、6.1%，均与前值持平。M1、M2同比分别为5.9%、9.0%，前值为4.9%、9.0%。

　　社融同比多增主要是人民币贷款的拉动，政府专项债债券同比少增2903亿元。社融口径下的人民币贷款同比多增1972亿元，金融机构口径人民币贷款同比少增1100亿元，两者的差异在于统计口径不同：社融统计意在衡量金融对实体部门，即居民和企业部门提供的融资支持；而金融机构口径下，还包括了非银金融机构贷款的情况。这一差异的主要驱动因素是1-2月权益市场的“春季躁动”行情，吸引了大量居民资金通过购买理财、基金等资管产品流入非银机构。1-2月非银机构存款同比多增1.12万亿元，非银机构资金充裕，从而减少了对银行借款的需求（1-2月非银行业金融机构贷款减少1987亿元），最终导致金融机构口径总贷款被拖累为同比少增。

　　分项来看，住户贷款同比少增2616亿元，企业贷款同比多增4500亿元。住户贷款中，与消费相关的住户短期贷款同比少增1952亿元。住户中长期贷款同比少增665亿元，房地产相关贷款需求仍偏弱。企业贷款中，短期贷款同比多增2700亿元，同时票据融资同比少增2043亿元，表明企业信贷需求结构较为健康。企业中长期贷款连续多月改善，同比多增3500亿元，结构性新型政策性金融工具对企业中长期信贷需求撬动作用逐步体现。

　　中国2月CPI同比1.3%，预期0.8%，前值0.2%。扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.8%。从同比看，春节错月叠加消费需求恢复影响，全国CPI涨幅由上月的0.2%扩大至1.3%，为近三年来最高。其中，服务价格上涨1.6%，涨幅比上月扩大1.5个百分点，影响CPI同比上涨约0.75个百分点。中国2月PPI同比下降0.9%，预期降1.2%，前值降1.4%。从同比看，降幅比上月收窄0.5个百分点，已连续3个月降幅收窄。从环比看，全国PPI上涨0.4%，涨幅与上月相同，已连续5个月上涨。

　　近期PPI有两个分化值得关注，一是内需商品价格弱于外需定价商品，例如有色金属、能源价格明显强于黑色金属；其次，上游价格强于中下游。从2月PMI价格指数来看，出厂价格指数-原材料购进价格指数差值位于近两年较低水平，表明上游原材料价格涨价向下游传导不畅，企业盈利承压，涨价难以形成更广泛、有效的传导。从翘尾因素来看，6 月开始翘尾因素对 PPI 形成正向拉动。因此PPI同比能否转正，取决于2-6月的PPI环比能否录得月均非负增长，其中关键的是内需商品价格的企稳。

　　政府工作报告中居民消费价格涨幅目标设为2%左右，符合市场预期。报告指出，将通过改善总供求关系，推动价格总水平由负转正、消费价格合理温和回升，促进经济良性循环。2026年反内卷持续推进，有望重塑相关行业产业格局，助力商品价格企稳。报告提出加强反垄断、反不正当竞争，强化公平竞争审查刚性约束，综合运用产能调控、标准引领、价格执法、质量监管等手段，深入整治 “内卷式”竞争，营造良好市场生态。从地方政府工作报告来看，2026年19省提及“反内卷”，明显多于2025年的8省。

　　贵金属：流动性担忧黄金进退两难

　　（展大鹏，从业资格号：F3013795；交易咨询资格号：Z0013582）

　　1、伦敦现货黄金震荡走弱，周度下跌2.97%至5018.098美元/盎司；现货白银周度下跌4.66%至80.539美元/盎司；现货铂金周度下跌5.52%至2022.3美元/盎司；现货钯金周度下跌4.41%至1551美元/盎司。金银比升至62.3附近，铂钯价降至471美元/盎司附近。截止3月10日美国CFTC持仓显示，黄金总持仓较上次统计增仓4167张至413956张，非商业持仓净多数据增仓2987张至163132张；白银持仓总持仓较上次统计增仓2132张至115458张，非商业持仓净多数据增仓1240张至24578张；铂持仓显示总持仓较上次统计减仓1396张至68758张，非商业持仓净多数据增仓858张至14690张；钯持仓显示总持仓较上次统计减仓414张至15679张，非商业持仓净空数据增仓317张至156张。 Comex库存，截止3月13日黄金库存周度减仓16.49吨至1012.47吨；白银库存下降230.87吨至10628.79吨。NYMEX库存，截止3月13日铂期货库存周度维持181.14吨；钯期货库存减少1.36吨至62.42吨。

　　2、数据方面，美国劳工部公布的2月CPI同比维持在2.4%，核心CPI同比降至2.5%，均符合预期，显示出通胀并未因前期油价上涨而立即失控，然而市场更加关注3月数据。另外，就业市场的结构性矛盾依然突出，初请失业金人数为21.3万，低于预期，表明企业裁员规模有限，与非农数据骤降形成反差。地缘政治方面，俄乌冲突持续升级，停火谈判前景愈发黯淡；更关键的是中东局势，霍尔木兹海峡封锁危机未解，国际油价接连走高，伊朗最高权力完成交接后对美以实施“连环打击”，并警告将攻击相关油轮，地缘溢价持续注入大宗商品。

　　3、美伊冲突持续升级下，黄金市场却迎来矛盾心态，油价回升带动通胀预期走高，本身有利于金价，但由此也可能导致全球央行推迟货币宽松节奏，市场反而担忧股市大幅波动下产生流动性风险。下周将迎来美联储3月议席会议，周四凌晨公布利率决议及点阵图，市场普遍预期按兵不动，但焦点在于鲍威尔如何评估中东冲突引发的油价飙升对通胀和增长的“双向风险”。若点阵图继续下调降息预期，可能短期压制金价；但若美联储承认滞胀风险上升，将强化黄金的配置价值。当前市场的主线依然会聚焦在地缘政治方面，霍尔木兹海峡的封锁直接威胁全球20%原油供应，若军事冲突外溢至能源设施，油价继续上冲将迫使资金涌入黄金对冲通胀失控。策略上，依然建议采取逢低配置的策略，无论未来是通胀预期还是滞涨预期，黄金战略配置地位均将提升，流动性担忧影响下反而给了投资者逢低配置的机会。银铂钯当前走势跟随黄金上下波动，操作难度加大，黄金作为贵金属“压舱石”作用显著，关注金价何时回归上升通道，静待时机而动。

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